媒体上天天出现的“新常态”究竟跟你有啥关系?

媒体报道中反复出现的“新常态”到底长什么样?简单来说其基本特征可以概括为四个词:中高速、优结构、新动力和多挑战,分别从经济增速、结构、动力和风险层面对中国经济转型升级进行了全方位描述。

那么,经济新常态究竟会怎样影响我们的生活?从政治到经济,从财富到金融,从股票到各种资产配置……如果你对这些正在发生的新常态缺乏了解,进行投资时难免会发怵,而一旦你了解了这些新常态发生的原因和背后的根源,你就能更好地面对这个变化着的时代。

我今天要谈的新常态,是指最近和过去的一段时间内,中国乃至世界经济出现的新变化新趋势,梳理出以下9种会对人们的生活产生影响的表现形式。

第一个新常态 “新钱”的管理和保值

中国财富增长速度非常快。根据波士顿咨询公司的统计,截止到2015年年底,中国大陆全社会的可投资资产(指除住房地产以外的所有可投资的金融资产)达108万亿元,报告预测,根据目前的增长速度,到2020年这个数值将翻番,达到200万亿元。

与欧美市场上经过两到三代甚至更多代传承的财富不同,这些财富都是企业家本人辛苦打拼所得,我们称之为中国的“新钱”。数量巨大的“新钱”如何管理得当,成为摆在整个中国社会面前的挑战——不仅仅是财富的拥有者,法律乃至整个社会该如何看待这些财富,这都是全新的命题。同时,不同于原本一味追求财富的增值,现在越来越多的高净值人群开始重视财富的保值问题,从量的积累到量的持有和维护,国人的思路或正在发生根本性的改变。

第二个新常态 经济增速结构性放缓

中国经济在过去的三十多年间经历过两次比较大的调整。第一次发生在80年代中期(如图),持续7年左右的时间;第二次发生在90年代中期(如图),时间同样持续了7年,这两次调整都属于周期性的,而这一次的经济增速放缓,跟上两次一样吗?经济学界对此的判断存在争议,有一批人认为是周期性的,如果以2010年为起点,到2016年已正好是7年;而大部分人包括我在内,都认为这次的调整是结构性的,如下图所示。

如此认为的原因很简单,过去中国经济发展的模式是通过货币的超发来拉动经济增长,而投资拉动,在经济学里面有个最重要的理论就是边际投资回报率的下降——原来投100块钱对GDP的拉动可达15%,而今天同样投入100元,拉动可能只有6%或更低,投资回报率正在下降。

以下这组数据的对比很直观:从1980年到2009年这30年为跨度计算,以2000年的汇率为基准,中国政府的投资额为20万亿美元;而从2010年到2015年的6年间,投资额为21万亿美元,也就是说在不同的时间跨度里我们投资了基本相当的金额,但经济增长反而在持续下降,这就很好地说明投资边际投资回报率是持续下降的这个不变的经济学规律。

那么中国的投资回报率为什么会下降?原因包括成本的上升;国家主导的投资驱动造成建设重复和产能过剩以及在过去几年中杠杆加得过快。

国际上用资产的使用率来衡量该产业有没有产能过剩,75%是及格线,而中国几乎所有重大产业其资产的使用效率都低于75%,即都存在严重程度不一的产能过剩。因此,今天中国的经济增速放缓不是周期性调整而是结构性调整,不要期望2017年以后经济就会反弹。

第三个新常态 预防金融风险,降低杠杆

如今,全世界的杠杆都很高,中国的杠杆尤其高。2002年,中国的信贷总额只有18万亿,到今天已达160万亿。有人说这个数字不具有可比性,因为它忽略了中国经济的发展,那么我们不妨把全社会的信贷总额除以GDP,用比例来比较会如何呢?2002年为150%,今天是260%,这一数据足以说明杠杆加高速度之快。

杠杆一旦加到天花板,金融风险就很突出。日前举行的中央经济工作会议上就讲到了要预防系统性的金融风险,要降杠杆。

第四个新常态 消失的人口红利

人口红利消失的表现就是人口结构的老龄化。那么以50岁为分割线, 2010年时50岁以上人口占中国总人口的24%,到2020年将上升到33%,到2050年将接近百分之五十(46%),老龄化问题已开始出现。

都说老龄化对经济会产生严重影响,具体为何?我们可以从以下四个方面来分析。

① 老龄化影响消费,会造成消费的下降;

② 老龄化降低储蓄,储蓄对社会来讲就是投资,就是基础,随着储蓄的下降,投资也会下降;

③ 老龄化影响劳动效率。科技进步的速度会随着老龄化的加深而减缓,从而造成劳动生产率的下降;

④ 老龄化降低造成劳动力供给不足。

所有这一切导致的结果之一,就是经济的长期下滑,这是不可逆的,而中国的人口老龄化本身也是不可逆的。之所以说不可逆,是因为0~14岁人口是国家的未来劳动力,联合国的人口学家发现,一旦一个国家0~14岁的人口占总人口的比例低于17%,这个国家就会落入严重少子化陷阱,即跌入该陷阱后就出不来,日本和欧洲一些国家都是明显的例子。中国今天的该年龄段人口占比已下降到15%。

那么人口结构跟资产配置有什么关系?我们已经阐述过人口结构会影响经济增速,同样,经济增速会影响各类资产的定价。

1 人口结构与股票定价的关系

上图是美联储做的一个研究,蓝色线条代表美国的股市定价/估值水平,红色线条代表股票持有者的年龄。据图所示,40-49岁年龄段的美国人持股最多,因为这一人生阶段的人房贷已清,有富余的钱用来投资。蓝色和红色线条的吻合度非常高,也就是说,一个国家处在40-49岁年龄段的人越多,购买股票的生力军就越庞大,股票本身的估值就会上升。

因此,随着人口红利的消失,40-49岁人口下降,股票的估值也会随之下降。试想一下,现在的80后70后, 20年-30年以后退休的时候肯定要调整自己的资产组合,把股票这一类高风险的资产抛掉换成稳定的资产,那个时候,又有谁来做你的接盘侠?如果没有人,那么该资产的价格势必会下降。

2 人口结构与房价的关系

房地产也是同样道理。美国人一般30岁买第一套房,44岁改善换房,30-44岁人口比重越高,房价指数就越高;同样的问题中国需要面对,到了2040年大家要退休了,谁来做你房产的接盘侠?

3 人口结构与泡沫的关系

UBS每年都会发布全球房地产报告,用3个指数来衡量房地产市场有没有泡沫,其中很重要的一个指数就是房价收入比(房价除以收入)。

根据上图所示,按城市来分,去年深圳是全世界房价收入比最高的,也就说一个人不吃不喝41年才能在深圳买套房;另一个指数是房价/租金比,即回报率,深圳同样是全世界最高的,房价/年租金是66倍,换言之,租金/房价的收益率仅为1.6%,远远低于银行的储蓄收益率。这是衡量一个国家房地产市场有没有泡沫的客观的标准。

第五个新常态 低息成为常态


过去220年美国十年期国债的收益率变化

之所以以上图中美国十年期国债收益率为指标,因为它是无风险利率,所有定价都是在该利率基础上加上风险的溢价。

在过去的220年中,无风险收益率从80年代末的近10%下降到今天的1.6%,来到历史的新低点。由于老龄化问题和货币超发,负低利息将是全球面临的新常态。

在中国,从国债到理财产品的收益率,从票据贴息的利率到7天的余额宝收益率,都在往下走。而今所说的资产荒,指的不是资产的缺失,而是像过去轻易就能拿到4%、5%的固定收益的机会越来越少,现在的收益可能仅1%-2%。因此,投资者一定要调整好自己的心态,面对低息这个新常态。

低息常态下继续保持高收益率,只有两个方法:要么加杠杆要么增加风险窗口。但大家都知道金融市场的残酷性,金融是个零和游戏,高收益必定意味着高风险。以美国为例,2005年要获得7.5%的收益需要将原来的100%的债券降低到52%,增加配置权益类产品,相应的,风险值会从6%上升到9%;到了 2015年,如果要维持7.5%的回报不变,风险将从9%上升17%。

这是一个不可逆转的趋势,在过去保本保息,即所谓刚性兑付情况下就能轻易获得8%-9%的高收益率,这本身就是一种扭曲,而这种扭曲的情况在今天是不可能再发生的了。

第六个新常态 全球财富分配极不均衡

全球财富报告每年都会发布,根据去年的报告,全球71%的成年人拥有的财富仅为3%,而金字塔尖上0.7%的人拥有的财富占全球财富的45.2%。金字塔最上面两层8.1%的人拥有全球84%的财富,这一比例比二八定律,即20%的人控制80%财富更夸张,这说明全球财富正在迅速集中。

这也解释了民粹主义抬头的原因。为什么英国会脱欧?为什么特朗普会当选?在过去10年间当道的中产阶级,他们的财富不但没有上升反而在下降,生活质量随之下降。10年过去了,方法用尽并无改善,因此需要换换思路。

在中国,财富不均问题可能更严重。2013年-2015年,全国高净值(可投资资产600万+人民币)人群财富的年增长率为25%,普通人为18%,也就是说富有人群的财富增长速度快于普通人群,财富的聚集效应是一个不可逆转的趋势。

去年广受好评的《二十一世纪资本论》一书,其背后折射出的也是这个问题——全世界的财富分配不均。增量既然已经没有了,那就只能动存量,因此房产税、遗产税,直至CRS(全球税务账户申报标准法案)的出现都是意料之中的。未来,我们还会面临各种各样的问题,有人说这是病,其实是一个正常的现象,我们整个国家乃至全球都处于新常态

中国的企业家,如果还试图依赖原来的路径,过去如何成功未来也按照这条路走,那将是一个不可挽回的错误。

第七个新常态 黑天鹅漫天飞舞

面对巨变的环境,如果缺乏对宏观情况的深刻理解,产生路径依赖,可能会犯下严重的决策失误。下图是2017年可能会出现黑天鹅事件的时间点。

美林时钟理论告诉我们一个非常明确的投资周期,即在经济复苏的时候股票为王,经济过热的时候商品为王,经济滞胀的时候现金为王,经济处于盘整的时候债券为王。

我们发现,原来这个时钟摆动的速度比较慢,所以周期非常明确,而随着钟摆速度加快,周期已越来越不明显。


美林投资时钟理论

中国,2007年到2015年这九年当中它摆的速度非常快,今年是胜者,明年就是败者。去年就很好,去年谁最牛啊?虽然经历了股灾,但是一年下来,我们的年化收益率大概9.4%。去年谁最差?大宗商品,32.9%,但是今年呢,正好倒过来,今年最牛的资产是商品,最差的是权益类的。

我们看到这个频率在越来越快,越来越大,原来是一个完整的周期,现在已经看不到完整的周期,所以做商品的你的敏感度肯定更高,这个是另外一个新常态。

第八个新常态 刚性兑付即将被破

保本保息就可以获得高收益的现象是对风险溢价严重的扭曲,后果之一就是劣币驱逐良币。这一点在中国的金融市场有活生生的例子,P2P乱象横生,普通人总心存侥幸,认为总有人会来兜底。刚性兑付一旦被打破,那些高风险资产的融资成本会越来越高。

第九个新常态 人工智能的崛起

人工智能最早可被追溯到1955年,历经数个阶段发展到今天,已经开始具有自我学习能力。人工智能在金融市场上能被广泛运用,源于它的客观准确性,它所做的决定更客观更准确,不存在道德风险,这将是另外一个新常态。

总结

从政治到经济,从财富到金融,从股票到各种资产配置……如果你对这些正在发生的新常态缺乏了解,进行投资时难免会发怵,而一旦你了解了这些新常态发生的原因和背后的根源,你就能更好地面对这个变化着的时代。

 

本文根据芮萌教授在2017年商品期货、金融衍生品投资论坛暨“睿者南华”颁奖典礼上的主题演讲整理而成,有删改。
转载自中欧国际工商学院(微信号:CEIBS6688)