但斌:赚钱的核心密码是什么?
OpenAI掀起的AI技术革命正在持续,“卖铲子”的英伟达(NVIDIA)总市值也已突破2万亿美元大关。深圳东方港湾投资管理股份有限公司董事长但斌(中欧CEO课程2015;EMBA 2007)长期买入英伟达,他也凭此问鼎2023年百亿私募榜首,成为备受瞩目的明星基金经理。赚钱有什么核心密码?当前热门的投资主题是什么?如何认识A股市场的当下发展?AI是不是泡沫?近期,但斌在中欧国际工商学院2024CEO论坛暨全球CEO俱乐部成立大会上发表演讲,对上述问题做出回答。
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1/ 赚钱的三个核心密码
在我看来,赚钱有三个核心密码。
成功赚钱的首要秘诀在于识别主因。
其次,投资应聚焦于能够改变世界的公司,以及那些坚韧不拔、不易被世界改变的企业。后者通常较易识别,如茅台、爱马仕、LV等,它们的稳定性往往与文化的持久性紧密相关,除非文化本身发生变化,这些公司的地位难以动摇。然而,中国的消费品公司正面临由人口结构变化带来的严峻挑战。在当前14亿人口的基础上,如果人口结构未发生显著变化,未来几十年,包括茅台在内的消费品公司可能遭遇挑战,而如爱马仕、LV这样的品牌可能不受影响。同时,要投资能够改变世界的公司,但相对不被世界改变的公司而言,这类公司更为罕见。
第三个关键秘诀是追求轻资产、高盈利的商业模式。面对如丰田和谷歌这样的选择,多数人会倾向于谷歌,因为其轻资产、高盈利的平台型商业模式更易于获取丰厚回报。
遵循这三大原则,投资成功的几率将大大提高。然而,真正的投资还需具备远见、准确判断、勇于重仓投资及持久坚持的能力。
对投资者而言,识别出各个时期的关键投资机会至关重要。在A股市场,茅台和腾讯是两张王牌;在美国市场,英特尔、英伟达、苹果、微软、甲骨文、思科、亚马逊,以及未来的OpenAI等,均代表着不可多得的投资机会。投资的真谛在于找到并与这些伟大的企业共同成长。这些企业不仅引领行业发展,也为投资者提供了与之同行的机会。
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2/ 把握核心因素至关重要
接下来,我们来分析A股市场的发展状况。
回顾过去200年资本市场的发展历程,美国市场的真实回报率为6.6%,即1美元增值至约103万美元。相比之下,过去20年A股市场的增幅仅约80%,年化回报率为3%,同时需要承受高达72%-73%的回撤风险,表明市场存在一些问题。而美国市场则不同,它一直能够像滚动大雪球一样,持续积累增值。
当前,A股市场正在救市。以市场中位数来看,A股共有5547家公司,这批公司的平均市值约为43亿元人民币,而其利润大约为1亿元人民币,相当于市盈率约为43倍。这一数值明显偏高,尤其是在经济下行压力下,利润有进一步减少的风险,预计到2024年市盈率可能飙升至60倍。在这种背景下,市场的救援行动是否能将市盈率从43倍提升到80倍是一个值得探讨的问题。
量化基金大多关注的是市场中位数范围内的2000只股票,特别是那些小型和微型股票,这部分股票的短期表现出色。这种现象部分源于A股市场过去30多年形成的特殊交易文化——偏爱小盘和新股,这些新股通常估值高昂却仍有不少买家。量化投资者作为趋势投资者,其模型基于这种交易文化,通常能够获得胜利。然而,这些小微股票一旦出售,就可能面临崩盘风险,揭示了市场的这一脆弱性。
在美国,高达80%的公司几乎无交易量,香港市场也面临相似情况,其交易量主要集中在少数股票上。从全球来看,尽管A股市场在交易活跃度上表现出色,但从投资角度来看则存在一定问题。美国的公司通常会进行股票回购,以增强股价和投资者信心。例如,Meta宣布了500亿美元的回购,而在达到历史最高点时,英伟达也宣布了270亿美元的股票回购计划。
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在全球近万支基金中,仅有少数能跑赢市场指数。2023年,随着美国将利率提高至4%-5%,市场广泛认为加息将对企业盈利和经济产生负面影响,甚至可能导致经济硬着陆,市场一度经历了交易低迷。因为无论是华尔街还是国内资本市场,许多人的决策依赖于短期或非根本性因素,如利率变动。
在历史上,某些阶段的投资回报很值得关注。1966年至1981年以及2000年至2012年,回报率为负,原因在于当时的高利率环境。然而,从1971年主要吸纳高科技、生物科技和成长型公司的纳斯达克成立到1990年,回报率基本维持在5%以上,峰值达到16%,表明投资传统行业可能并非最佳选择。相反,将资金投向那些能够改变世界的公司,回报率可能会超越市场指数。
2007年,股神巴菲特和一家对冲基金的基金经理泰德·塞德斯(Ted Seides)打赌,看未来10年谁的投资收益高。巴菲特选择买了标普指数基金,而塞德斯买了对冲基金。最终后者没有跑赢市场。对于一线的基金经理而言,超越指数是一项艰巨的任务。美国市场曾出现连续三年下跌的大机遇,而几乎每次一年内的下跌都是赚钱的机会,显示出其市场特征为“牛市长、熊市短”。这与中国市场的“熊市长、牛市短”的特征形成鲜明对比。
与实体经济的时间消耗和竞争环境不同,投资本质上是一场战略选择的过程,其中观念和战略决策的重要性不言而喻。为什么大多数人会错过一个时代的机会呢?以英伟达为例,近期有众多关于其正反两面的消息,如有观点将其比作互联网时代的思科,关键在于如何解读这些信息。对于投资者而言,把握核心因素至关重要。投资者是否坚持自己的看法,信任自己的判断,是能否走向成功的关键。在这个多变的投资世界中,信念和策略的重要性远远超过跟随他人的观点。
3/ 人工智能是当下热点投资主题
关于当下的投资主题,人工智能无疑位于核心位置。在经历了电子硬件、互联网、移动互联网三个时代之后,我们即将迎来第四个时代——人工智能时代,它标志着资本市场上一场伟大征程的开启。电子硬件时代大约16年内增长了6.5倍,互联网时代约10年增长了13倍,而移动互联网在13年内增长了10倍。人工智能作为一场几乎无上限的技术革命,其未来10年对纳斯达克指数的影响更是让人充满期待。将资金投入到人工智能领域的领先公司,并以产业视角以及5年或10年的长期眼光进行投资,将大大增加获胜的可能性。
投资于人工智能领域,通常意味着选择美国的几大科技巨头。依据缩放理论,只有在大模型开发达到某个程度并取得突破时,投资才会显现成效。然而,摩尔定律的极限在何处,目前仍是未知。在达到这一顶峰之前,需要巨额的资金和人才投入,只有规模庞大的公司才具备这样的实力。OpenAI的首席执行官山姆·奥特曼曾提出,筹集7万亿美元以建立芯片帝国,这一数额相当于德国和日本GDP的总和,展示了人工智能领域巨大的投资潜力和挑战。
这轮人工智能浪潮的终点何时到来?我认为,或许在OpenAI上市之时。但即便是那一刻,也未必意味着终结。假设OpenAI以2000亿美元的市值上市,其市值能否飙升至5000亿美元?当类似OpenAI这样的公司纷纷登陆资本市场时,我们可能会见证一个泡沫的形成。
探讨AI是否只是一个热潮泡沫,我们或可通过回顾自1990年起互联网领域的演进得到些许启示。目前,腾讯已稳步成为价值型企业,苹果自功能手机演进至智能手机后,未再有突破性创新,正逐步成为价值股的代表。
人工智能仍处于初期阶段,行业潜力巨大,大幕才刚刚拉开。作为投资人,我们必须要有前瞻性。投资本质上是一种预见未来的艺术,要求我们具有宏大的视野。这颇具挑战性,需要极高的智慧。虽然事后回顾似乎一切都显得简单明了,但当下的决策却充满复杂性。
在过去的几次平台切换中,每次技术普及速度都加快了一倍。过去PC技术的普及用了20年,互联网技术的普及仅用了12年,智能手机技术的普及只用了6年。生产效率的提高意味着对劳动力的需求会逐渐减少,我们看到资本正朝这个方向流动。
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AI领域的一大杰出应用是无人驾驶,特别是特斯拉近期在此技术上取得重大突破,已实现高度智能化,甚至超越了人类能力。在电动汽车行业,技术创新是核心竞争力,其中特斯拉的无人出租车服务在其估值中占据重要地位,关键在于谁能够实现这一技术。同时,AI技术的应用正迅速扩展,其渗透率仅处于起步阶段。随着AI模型的快速进步和在多种场景下的垂直应用加速,AI正在重塑行业规则,许多领域可能面临被彻底改变的局面。
过去半个世纪里,人类打造出了速度日益提升的计算机。展望未来五十年,GPU、AI加上人脑的结合将成为创新的前沿。OpenAI以其迅速超越传统巨头的迭代速度,明确告诉我们无论是投资者还是行业从业者,都必须具备前瞻性的视角。历史多次证明,世界的进步往往依靠个别英雄人物的推动,有时候某些行业的命运甚至人类的未来,就悬于一两个决策者之手。
我认为,未来一定会出现大模型。随着模型规模的增加(例如,参数数量),模型的性能也会提高。在AI领域,特别是对于像特斯拉、Meta、谷歌、亚马逊这样的大公司,它们会继续投资于开发更大的模型,因为这些公司拥有大量有价值的数据,可以通过这些数据来训练和提高模型的性能。
AI的进步高度依赖于算力,即用于训练和运行模型的计算能力,有人将其比喻为“新时代的煤炭”。过去几年,算力的需求每几个月翻一倍,预计模型的规模(例如从GPT-4到GPT-5)将会经历指数级增长,这对算力提出了更高的要求。目前,GPU(图形处理单元)是满足这种算力需求的主要工具。随着AI技术的发展,对算力的需求也在增加,这对相关行业(例如GPU制造商)产生了积极的经济影响。例如,戴尔的增长超过30%,AI技术的发展对经济各领域都有显著影响。
今年表现最亮眼的领域无疑是半导体,特别是GPU供应的成本大幅降低。虽然我们无法预测AI的巅峰时期,但可以肯定的是,巨额的资金投入指日可待。人机协作无疑是一个过渡现象,碳基生命向硅基生命的演进似乎是一条不可逆转的道路。过去,企业依靠增加员工数量来实现增长;未来,关键在于算力的增强。
在历史上,每一次技术浪潮都催生了一些重量级公司。现在,随着人工智能时代的到来,这种颠覆性技术将如何进一步提升这些公司的市值,仍是一个值得关注的问题。在AI时代,英伟达结合AI将创造出何种新应用,我们拭目以待。