黄生:解读新“国九条”:逻辑、意义与工作重点
国务院4月12日印发的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》(以下简称《意见》)备受市场瞩目,被称为新“国九条”。和前两次“国九条”相比[1],本次《意见》主要展现了三大特点:一是资本市场建设重心聚焦在权益市场;二是政策抓手从市场培育转到提升上市公司质量上来;三是特别重视保障中小投资者权益和资本市场投资获得感。从这些政策着力点中,我们可以看出,政府意在打通权益市场资金的需求端和供给端,来更好助力新质生产力发展,服务国家重大战略。
立足权益市场,打通资金需求端与供给端
权益市场是新产业、新业态、新技术的重要融资渠道,对于现代化产业体系建设具有重要意义。2023年末,我国A股总市值为77.6万亿,而银行业机构总资产超400万亿。虽然其规模为权益市场的五倍多,但由于银行系统本身的风险偏好等原因,对于相对高风险的科技创新企业而言,信贷资金的支持力度有限,而股权融资则为更优选择。因此,本次《意见》立足权益市场,在资金的需求端,着力提高上市公司质量,优化上市公司结构,助力经济转型。
而在资金的供给端,政策意在通过让更广大投资者分享资本市场发展的成果,来进一步提振市场信心。在《意见》总体要求中,三次提及“人民”一词。这不仅是因为金融为民的政治理念,也是因为,我国股票市场中,个人投资者占比最高,保障中小投资者也是保证市场资金供给和流动性的重要一环。虽然近年A股市场机构投资者持股和交易占比稳步上升,个人投资者交易仍占比60%左右;而且个人投资账户数超过2亿,接纳了很大一部分人民群众的财富管理需求。因此,为了服务好资金供给端,本次《意见》也特别强调,加强监管防范风险,保障中小投资者合法权益,提高股息率,加强现金分红监管,引导公募基金的投资回报导向,提高人民群众的获得感。
以企业为核心,培育市场生态
上市公司作为投资标的,是资本市场的基石,其质量直接影响着股票市场的高质量发展。因此,本次监管体系也以企业为核心,压实企业责任,着力从上市准入、已上市企业监管到退市制度等各环节,严把上市公司质量关。
上市准入阶段,不仅上市门槛提高,增加监管检查抽查力度,从源头把控上市公司质量,而且着意以此为契机,进一步优化上市公司结构。譬如,在证监会的新闻发布会上有关领导介绍,对于最近一年净利润的最低上市标准,主板准备从六千万元提高到一亿元,创业板提高到六千万元,而科创板和北交所的财务条件维持不变。如此一来,板块层次不但更鲜明,而且还能促进市场资源更多配置到科技创新等重点领域。
而对已上市企业,不仅要持续保证信息披露的真实性和准确性,杜绝财务造假,《意见》还要求上市公司在提高投资价值、降低投资风险各方面,做出更多努力。在市值管理方面,2014年的“国九条”中,仅提出要“鼓励上市公司建立市值管理制度”;而本次《意见》则直接要求监管部门制定相关指引,并研究将市值管理纳入考核评价体系,态度更加坚决。在减持规则方面,《意见》进一步完善大股东减持规则,防范绕道减持,通过规范大股东行为,来保护中小股东利益。另外,本次还首次对上市企业提出了分红要求,将投资回报主要以买卖价差为主,转向股价增值、股利分红甚至回购注销等方式并举,以提高股东回报的稳定性和可预期性。这更有利于信息不对称劣势更突出的中小投资者。当然,在具体规则设置中,也尤其注意避免“一刀切”,因地制宜地对不同板块和不同生命周期的企业进行差异化处理。证监会特地对此进行额外说明,对于科创板和创业板研发强度大或研发投入大的企业,可以豁免未达到分红条件的ST。此外,《意见》也支持企业通过并购重组增强实力,提升内在价值。
退市制度更加丰满,不仅严格强制退市标准,而且明确将完善相关政策,进一步开放主动退市的通道。此次的配套政策明确,上市公司可以通过要约收购、股东大会决议等方式私有化,向香港等成熟资本市场看齐;同时支持上市公司之间的吸收合并,鼓励头部公司立足主业对产业链上市公司进行产业整合,做大做强。对比2014年 “尊重企业自主决策” 的自由市场思路,本次更强调资本市场服务实体经济,避免盲目扩张。在此过程中,也着力加强重组和收购监管,削减“壳”资源价值。综合来看,《意见》对产业并购、乃至上市公司之间沿产业链的整合不吝支持。
加强监管,提升资本市场治理能力
另外,打造良好的资本市场生态,《意见》也必然要对市场的各方参与者提出新要求。对于中介机构而言,强调其“看门人”的职责,降低企业与市场之间信息不对称,把好准入关。尤其是对43家上市证券公司的要求和监管趋严,强调其功能性而非盈利性。另外,机构投资者是市场长期稳定资金的重要来源。鼓励公募基金、指数基金、保险资金、社保基金、银行理财等长期资金的进入,不仅能减少类似去年8月以来的股市波动,而且其投资策略对于上市企业也有一定的甄别筛选作用,有利于龙头企业的平稳健康发展。
最重要的是,《意见》还展现了监管层自成体系的系统思维和刀刃向内的改革决心。早在三月份,证监会就已制定出台了四份文件,分别就上市准入、上市公司监管、证券公司和公募基金监管、以及证监会系统建设,做出了探索。《意见》发布当日,证监会还发布了加强退市监管的配套政策文件,并且对6项具体制度规则公开征求意见,展现了一个完备的“1+N”监管政策体系。这些政策文件组合的背后,其实隐含着一个完整自洽的逻辑链条,有助于系统性地提升资本市场治理能力的现代化水平,营造良好市场生态。当然,监管是工具而非目的。在监管体系的实际建设中,有关部门也应认真思考,如何将中国国情市情同资本市场的一般规律相结合,在执行细则中,我们也应谨防对企业经营层面的问题过度行政干预,抑或政策意图在实际落地中的扭曲风险。
总而言之,中央金融工作会议上提出“金融强国”的奋斗目标,其关键在于“强”,而非“大”。因此,我们希望此次系列政策的推出,能推动改善当前市场出现的制度机制问题,助力中国特色资本市场建设,为国家经济结构转型与升级服务。
(作者系黄生,中欧国际工商学院金融学教授、中欧企业与资本市场研究中心主任;孙溪,中欧国际工商学院助理研究员)
[1] 《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》、《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》
来源 | 证券时报
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