张飞达：巴菲特的选股理念

巴菲特曾经说过：“如果只用一个指标来选股，毫无疑问就是ROE。”他认为，考察一个企业好坏最重要的指标就是净资产收益率（ROE），而杜邦分析就是将ROE进行剖析。这种分析方法最早由美国杜邦公司使用，故名杜邦分析法。杜邦分析法是一种用来评价公司盈利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的经典方法。 

根据我的个人理解，ROE的本质是以分子为净利润、分母为净资产的指标。但如果将其表达为经济含义，它代表每一块钱的净资产能创造多少钱的净利润。有收入才有利润，所以第一个因子就是净利润与营业收入的比例，要获取的信息是每一块钱的收入帮公司创造多少的净利润；营业收入是公司管理层在掌握了手上可控的资源（总资产）整合后创造出来的，就是把一块钱的资产交到你手上，能帮助股东创造多少营业收入，这是第二个因子；第三个因子是总资产与净资产的比例，总资产的来源是在净资产的基础上通过融资手段扩大掌握资源的规模，我们通常称之为杠杆。如果ROE下滑，管理者可以从三个不同的维度去看到底是哪个方面出了问题，这样分析就会较为迅速地找到问题的根源。 

从企业的利润表出发，可以看到其中有很多利益相关者。企业的营业收入是为客户创造价值的最低值，材料成本是“聘用”供应商的支出，养活供应商可以创造员工就业，贡献债权人也就是养活了银行。ESG是回馈社区，所得税则是支撑整个社会、政府的经费。最后剩下的钱归股东，也叫归属股东的剩余索取权。不同人关心的指标是不一样的，比如客户关心的是企业对他的价值是什么，他们关注营业收入与净资产的比例，这个指标其实就是杜邦分析中的周转力和杠杆力；供应商希望企业能够买更多的产品，他们关注材料成本与净资产的比例，这个指标就是在周转力和杠杆力的基础上，增加了贡献供应商的力度；员工希望企业提供更多薪资和福利，员工工资与营业收入的比例就是贡献员工的力度。 

上述指标有一个共同的规律，就是他们都蕴含了一个独特的指标——贡献力度，又都以周转力和杠杆力作为共同指标。“周转力×杠杆力”其实就是贡献客户。通过简单的分解可以发现一个规律，一个企业存在最重要的贡献，就是贡献客户的价值，后面只是利益均衡分配的问题。 

对大部分人来说，人生总会到达一个阶段：手上的资产每年带来的回报收入高于工资作为人力资本带来的收入。我们希望这个点来得越早越好，某种意义上就是更靠近财务自由的状态，工资收入则越来越不重要了。此外，在到达这个点之后，个人的投资能力比专业能力更重要。 

个人价值其实和公司价值类似，大部分老一辈都比较关注储蓄力，但很多人忽视了杠杆力，个人要实现社会价值的最大化，要锻炼自己的三个能力：谈判力、创造力和领导力。在职业生涯早期，需要打磨自己的创造力，因为那个阶段谈判力较弱，获取资源较难，需要通过打造创造力，从而建立未来的谈判力与领导力。人生的下半场，一定是领导力更重要，因为个体不再是单打独斗，要带领团队创造更大价值。 

（作者系中欧国际工商学院金融学与会计学教授张飞达） 

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来源丨《商学院》杂志